09 marzo 2009

Liquidez y tipos de cambio

Conforme avanzamos hacia la recesión, empezamos a entender cada vez con más detalle los complejos mecanismos que aparecen en el nuevo escenario macroeconómico global. A raíz de lo que vienen descubriendo los analistas (los serios), una recesión originada por una crisis de liquidez es un escenario en el que se producen intensos cambios en el mundo de la inversión y la empresa. Los hábitos y las conductas cambian, y muchas de estas tendencias no fueron descritas por los analistas que vivieron los años treinta, por lo que ahora se exige un aprendizaje en tiempo real. La gestión de empresas y patrimonios se ha transformado en pocos meses en una tarea de titanes, pero también en una fuente abundante de oportunidades. Los mecanismos que mantenían en equilibrio la competencia se han alterado de pronto. El símil que podríamos utilizar es el de una charca sometida a una intensa sequía. Muchas aves emigrarán cuando la charca mengua, pues la competencia por los peces aumenta. Pero algunas aguantarán, y las que lo hagan, podrán darse un auténtico festín cuando el descenso de niveles haga más vulnerables a los peces de los que se alimentan. En este artículo vamos a hacer un breve análisis de un estudio realizado por Federal Reserve Bank of New York. Un estudio estadístico en el que mediante análisis de regresión estudia las relaciones entre la disponibilidad de liquidez y los tipos de cambios. (ver “Global Liquidity ande Exchange Rates”). Antes de la crisis financiera, la economía global se describía por los analistas como “inundación de liquidez”, lo que significa que el suministro del crédito era abundante. La crisis financiera ha provocado la sequía de esta metáfora particular. Comprendiendo la naturaleza de liquidez en este sentido nos ha generado la importancia de los intermediarios financieros alrededor de los mercados de capital, y el papel crítico que las restricciones en los negocios tienen en la determinación de las condiciones de las finanzas. En un sistema financiero basado en el mercado, el desarrollo de los mercados del capital y bancario son inseparables, y las condiciones de financiación están estrechamente ligadas a las fluctuaciones del apalancamiento de los intermediarios financieros basados en el mercado. Para que el sistema funcione, todos los intermediarios financieros (incluyendo bancos comerciales) tienen que pedir prestado en los mercados de capital, ya que los depósitos son insuficientemente responsables para las necesidades de financiación. Los agregados de créditos basados en el mercado tales como stock de los valores de compra (repos) o el papel comercial financiero son los instrumentos que proporcionan una ventana de liquidez en el sentido de disponibilidad de crédito. En esencia podemos decir que los precios del mercado financiero reflejarán las condiciones de liquidez. Otra consecuencia menos conocida de la actual situación financiera internacional es que los mercados de divisas están también influidas por las condiciones de liquidez. De manera especial para el dólar, los canales de liquidez están relacionados con el Premium de riesgo de los tipos de cambio e incentivos de “carry trade”. Los periodos de alta liquidez no son necesariamente periodos en los que las monedas destino para el carry trade ven apreciaciones contra todas las monedas. Por ejemplo, monedas como el dólar australiano y el dólar neozelandés, que a menudo son identificados como destinos de los flujos del capital del “carry trade”, se ha encontrado que los periodos de alta liquidez están asociados con depreciaciones respecto al dólar. En otras palabras, las condiciones de liquidez del dólar USA son favorables al dólar USA, incluso contra las monedas destino para el carry trade. Pero las condiciones de liquidez añaden un elemento adicional al análisis. Las restricciones en los balances y el apetito de riesgo consecuente de los participantes del mercado en el mercado de divisas fluctúa en línea con las condiciones de financiación. Una lógica similar se ha demostrado para el mercado de materias primas, donde se ha demostrado que las restricciones en los balances son indicadores de altos retornos en las materias primas ya que los retornos requieren un risk premia más alto para proporcionar garantías a los productores y usuarios finales en los mercados de futuros de las materias primas. Otro fenómeno interesante a tener en cuenta es que estos escenarios de apalancamiento resultantes de cambios en las condiciones de financiación están asociados a épocas de aparición de nuevas burbujas y estallidos financieros. Los tiempos de tensiones financieras están asociadas con cortes más pronunciados, en los que se necesita reducir sustancialmente el apalancamiento por medio de eliminación de activos o a través de nuevo patrimonio. Las variables relacionadas con la liquidez tienen un papel destacable en la explicación de los movimientos de los tipos de cambio – y este fenómeno se produce tanto en países avanzados como en economías emergentes.
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